中国软件 (600536)

党政核心应用解决方案（营收占比40.3%·毛利率23.6%）：电子政务/党务系统/行政审批等。FY2025营收34.4亿，毛利率仅23.6%——项目制、定制化、回款慢，典型的"有收入无利润"。

面向中央部委与地方政府（营收占比23.7%·毛利率18.7%）：部委级/省级信创项目。FY2025营收20.2亿，毛利率18.7%——比党政应用更低，G端预算约束强。

基础软件（营收占比19.1%·毛利率81.1%）：操作系统/数据库/中间件——麒麟OS（中国电子旗下）。FY2025营收16.3亿，毛利率81.1%——高毛利但规模太小，无法覆盖整体亏损。

企业数智化（营收占比16.6%·毛利率30.5%）：企业级软件服务。FY2025营收14.2亿。

业绩特征：FY2025净利-0.41亿（减亏89.96%），Q1 2026净利-0.74亿（仍亏损）。毛利率从31.4%提升至42.4%——产品结构上移（基础软件占比提升），但费用/减值/人力成本仍高企。

① 行业景气度 · 75 分
信创/国产软件行业景气上行。党政信创进入深水区（从办公系统向核心业务系统延伸），基础软件国产替代加速（麒麟OS/达梦数据库/人大金仓）。政策驱动强（自主可控/安全可控），但G端预算约束也强。
党政信创 · 基础软件国产替代 · 政策驱动

② 业务纯度 · 75 分
信创占比83.1%（党政40.3%+政府23.7%+基础软件19.1%），高度聚焦。但基础软件（高毛利）仅占19.1%，党政/政府（低毛利）占64%——结构不合理。
信创83.1% · 基础软件19.1%毛利率81.1%

③ 估值水位 · 97.2 分
3Y涨幅22.8%（前复权¥25.38→¥31.16），③_3Y=97.2。1Y涨幅12.3%→③_1Y=100。百分位13.2%→③_百分位=100。三框架取最低→③=97.2。⚠️PE负值（亏损），③反映的是"股价底部"而非"估值便宜"。
3Y低点 ¥25.38 (2024-02-05，前复权) · 3Y高点 ¥69.19 (2024-11-12，前复权) · 从高点回撤55%

④ 细分行业龙头 · 70 分
中国电子旗下信创核心标的，麒麟OS是国产操作系统龙头。但面临华为（欧拉/鸿蒙）、统信软件等竞争。
中国电子旗下 · 麒麟OS龙头 · 面临华为竞争

⑤ 市场辨识度 · 80 分
"信创第一股"——说信创就想到中国软件。A股信创板块标杆。机构关注度高。
信创第一股 · 板块标杆 · 机构关注

⑥ 风险扣分 · −18 分（无破境减免）
连续四年亏损（−5，FY2022微利→FY2023-2.33亿→FY2024-4.13亿→FY2025-0.41亿）+ Q1仍亏（−4，Q1 2026 -0.74亿）+ ROE负（−3，FY2025 -1.5%）+ OCF为负（−3，FY2022-2024连续负）+ PE负值（−3，亏损无估值锚）。①=75≥60但Q1仍亏→破境双击不触发→⑥无减免。
⑥=−18 · 连续亏损 · Q1仍亏 · ROE负

T0·剑宗·分——信创政策强驱动 vs 持续亏损的核心矛盾。中国软件是"信创第一股"，信创纯度83.1%。党政信创进入深水区，基础软件国产替代加速，政策驱动极强。但公司连续四年亏损，Q1 2026仍亏-0.74亿。

核心问题是"有收入无利润"。党政/政府项目（占64%营收）毛利率仅18-24%，项目制、定制化、回款慢。基础软件（麒麟OS）毛利率81%但仅占19%——规模太小无法覆盖整体亏损。毛利率从31.4%提升至42.4%是积极信号，但费用/减值/人力成本仍高企。

⚔️剑宗判断：③=97.2反映"股价在3Y底部"，而非"公司基本面改善"。信创是长期趋势，但中国软件的盈利模式尚未跑通——如果信创订单不能转化为利润，分不可持续。当前是"观望"而非"介入"——等Q2/Q3净利回正+基础软件占比提升再考虑剑转气。

核心风险：信创订单不及预期。G端预算收缩。竞争加剧（华为/统信）。持续亏损导致退市风险。

关键跟踪：① Q2 2026净利能否回正；② 基础软件（麒麟OS）营收占比能否提升至25%+；③ 党政信创订单落地；④ 毛利率能否维持40%+。