平高电气 (600312)

高压板块（营收占比61.89%·毛利率27.8%，基本盘）：高压开关/GIS组合电器/特高压直流换流阀。国内高压开关前三（vs西电/许继），国网核心供应商。FY2025营收77.5亿，毛利率27.8%——全线产品中最高。特高压GIS是核心利润来源，国内电网投资"十五五"开局持续放量。

中低压及配网板块（营收占比26.08%·毛利率15.5%）：中压开关/配网自动化设备。FY2025营收32.6亿，毛利率仅15.5%——拉低整体盈利水平。竞争激烈，产品同质化严重。

运维服务板块（营收占比9.37%·毛利率28.9%）：电力设备运维/检修服务。FY2025营收11.7亿，毛利率28.9%。存量电网设备运维是稳定现金流来源。

国际业务板块（营收占比2.06%·毛利率-24.4%）：海外电网设备出口。FY2025营收2.6亿，毛利率为负——海外拓展初期投入大，尚未盈利。中国特高压技术输出（巴西美丽山、巴基斯坦默拉直流）的长期受益者。

业绩拐点确认（FY2022→FY2025）：净利从2.12亿飙升至11.20亿，四年五倍。毛利率从17.6%提升至23.9%——高压板块占比提升+规模效应。2026年中标累计52.37亿（5月13.27亿+6月20.92亿+7月18.18亿），占FY2025营收41.8%，订单能见度高。

① 行业景气度 · 85 分
十五五电网投资规划约5万亿，特高压建设持续放量。新能源占比越高，对特高压的需求越大。海外市场：东南亚/中东/非洲电网建设加速，中国特高压技术输出（巴西美丽山、巴基斯坦默拉直流）直接受益。属全球需求驱动（基建+出海），产业化阶段。
十五五5万亿电网投资 · 特高压招标放量 · 电网出海 · 新能源消纳刚需

② 业务纯度 · 88 分
输配电业务占比99.4%（高压GIS 61.89% + 中低压26.08% + 运维9.37% + 国际2.06%），极度聚焦电力设备。无多元分散业务。
输配电99.4% · 高压GIS 61.89% · 极度聚焦

③ 估值水位 · 22 分
③_1Y=100（涨34.4%<50%）→③_3Y=22.1（3Y涨幅97.9%）→③_pct=32.2（百分位63.9%）。三框架取最低→③=22。③二轴兜底不触发（净利CAGR ~17% < 股价涨幅97.9%）。
3Y低点 ¥10.13 (2023-08-16) · 3Y高点 ¥25.65 (2026-03-06) · 从高点回撤~22%

④ 细分行业龙头 · 90 分
国内高压开关前三（vs 西电、许继）。特高压 GIS 核心供应商，国网招标份额领先。直流换流阀国内领先。GIS寡头地位稳固。
高压开关前三 · 特高压GIS核心供应商 · 换流阀领先 · GIS寡头

⑤ 市场辨识度 · 80 分
电力设备板块核心标的——"特高压"概念下平高、许继、西电三剑客。机构覆盖充分，市场主线叙事之一。股东增持至5%强化信号。
特高压三剑客 · 市场主线叙事 · 股东增持至5%

⑥ 风险扣分 · −13 分（原始−18，破境双击+5减免）
原始−18：电网投资周期性（−4，国网招标节奏波动）+ Q1营收下滑−2.4%（−4，收入增长乏力）+ 竞争加剧（−3，西电/许继/国电南瑞在部分领域竞争）+ 国际业务亏损（−3，毛利率-24.4%）+ 原材料成本（−4，铜/铝/钢）。🔥破境双击触发→+5减免→⑥最终=−13。
⑥=−18 → 破境双击+5 → −13

T0·气宗·95.0分——GIS寡头业绩兑现期。平高电气是国内高压开关前三，特高压 GIS 核心供应商。净利从 FY2022 的 2.12 亿飙升至 FY2025 的 11.20 亿——四年五倍。毛利率从 17.6% 提升至 23.9%，产品结构上移+规模效应。

核心逻辑是"十五五5万亿电网投资+特高压招标放量+出海三重驱动"。国内：十五五电网投资规划约5万亿，特高压是新能源消纳的关键基础设施，2026年中标累计52.37亿占FY2025营收41.8%，订单能见度高。海外：东南亚/中东/非洲电网建设加速，中国特高压技术输出（巴西美丽山、巴基斯坦默拉直流）直接受益。

🌀气宗判断：特高压建设是长期趋势——新能源占比越高，对特高压的需求越大。平高作为GIS寡头，订单能见度高。但 Q1 营收 -2.4% 是隐忧——净利增长靠毛利率提升而非收入放量，如果收入持续不增，毛利率提升空间有限。国际业务毛利率-24.4%尚未盈利。

核心风险：国网招标节奏不及预期。竞争加剧（西电/许继/国电南瑞）。原材料成本上升（铜/铝/钢）。Q1 营收下滑趋势延续。国际业务持续亏损。

关键跟踪：① 国网特高压招标批次和金额（2026年中标52.37亿已占FY2025营收41.8%）；② 海外订单落地及毛利率转正；③ Q2 营收能否转正；④ 毛利率能否维持 23%+；⑤ 股东增持后续动作。